11月9日开幕的十八届三中全会值得期待，其中金融改革也被寄予厚望，而在先前央行公布的第三季度货币政策报告（以下简称：“报告”）中，也可窥知一二，“降杠杆”、“市场化”、“中性政策”即为关键词。

        最新刊发的李克强总理关于经济形势的报告中表达了“中性”的宏观政策立场，认为中国应该保持稳定的财政和货币政策环境，既不要放松也不要收紧银根。他提到推动金融改革以帮助企业解决融资难的问题。

        “降杠杆”与“化隐患”

        在11月5日发布的第三季度货币政策执行报告中，央行虽然将经济增长的基调定为“稳中向好”，但还是指出“经济运行往往呈现脉冲式的小幅和反复波动特征”，尤其强调“在近几年较大幅度加杠杆后，经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程”。

        这是央行首次在官方文件中使用“降杠杆”的措辞。同时，控风险也成为了报告重点内容，除了“降杠杆”，报告还提示了去产能、房地产、地方债、银行同业、通胀回升等诸多风险，强调“房地产、地方政府性债务等问题比较突出，资源环境约束也明显加大，结构调整和转变发展方式的任务十分艰巨”。

        其中，首当其冲的便是银行同业。央行对银行间同业业务的增长及其对M2的影响着墨甚多。报告指出，通常，银行间市场的借贷活动并不直接增加非金融机构的贷款，因此对M2没有贡献。但是，目前商业银行正在贷款给非金融企业，然后通过会计操作计入同业业务。此外，商业银行向其相关保险和理财公司的贷款也会造成M2上升，尽管这些并不被计作贷款。

        由此，央行强调要“应进一步完善同业业务管理制度”、“可考虑把更多信用创造活动纳入宏观审慎政策框架，防止金融部门出现过度加杠杆和顺周期波动。”

        央行早已对同业业务的风险担忧已久，其也被认为是“钱荒”的罪魁祸首。央行副行长胡晓炼在9月初就强调过，“有的机构借助同业业务来转移表内的贷款，同时规避对信贷总量和信贷投向的一些管理要求。还有的机构借助同业业务做大表内存款，应对存贷比的考核以及内部考核的要求。这就加剧了在特定时点存款市场的波动，并且也对广义货币量M2的数据产生了扰动。”

        央行一再地指责，也敦促着剑指“同业业务”的监管新规加速推出。有消息称，银监会有关规范同业业务的管理办法接近成熟，拟在十八届三中全会召开后正式下发。但银监会并未就此置评。

        另一个易诱发系统性风险的隐患即是地方政府债务问题，央行的防范措施是“以市场化机制化解”。而此前的文件中并没有相关表述，这次强调“探索建立管理规范、财务透明、运行长效、风险可控的地方政府举债融资机制”。

        “也就是说，央行希望去‘化解’地方债务问题，建立长效机制，而不是捅破泡沫。”招商证券研究部高级分析师谢亚轩认为。

        而地方债务积垢已久，近期一些地方政府融资平台资金紧张，一度需要地方银行提供支持，加大了银行金融系统资金压力，甚至波及到居民首套房贷款。

        正是如此，央行表态希望银行能够不再承担准财政功能，以切实防范金融风险。而诸多经济学家希望，对于地方政府发债，三中全会后能有发展的空间。

        中金公司在最新的一份研究报告中建议，建立省级资产管理公司，进行债务重组。还可以通过增加财政部代发国债、加大对中西部地区转移支付的方式，筹集资金向省级资产管理公司注资。省级资产管理公司可以按照原价收购相关债权，转换为相应平台公司的股权，降低重组成本。

        “配合国企改革，督促地方政府通过变卖资产偿还债务。同时，注资政策性银行，加快处置地方性金融机构。”报告中提道，也可对民营资本出售地方性金融机构的控股权，从而加快化解地方性金融机构的风险。

        金融改革提速

        强调风险的同时，金融改革也是备受瞩目，其中，步伐最快的当属利率市场化。

        “如果政府宣布将在很短时间内建立存款保险制度和危机处理制度，这意味着利率市场化的进程可能比目前市场想象得更快。”瑞银特约首席经济学家汪涛指出。

        目前利率市场化正在有序推进。在10 月25 日，央行正式公布了贷款基础利率（Loan Prime Rate，简称LPR）集中报价和发布机制。贷款基础利率是商业银行对其最优质客户执行的贷款利率，其他贷款利率可在此基础上加减点生成。首批报价行共9 家，分别为工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、中信银行、浦发银行、兴业银行和招商银行。

        “贷款基础利率报价机制形成后，SHIBOR 市场和贷款报价市场被连通，资金价格的短期向长期传导途径在渐渐形成。”民族证券研发中心总经理高谦分析说。显而易见，央行意在形成一个流畅的“收益率曲线”。高谦认为，从今年6月份之后，央行的系列调控手段都显示出货币政策工具的转型，央行有意在引导新的市场收益率曲线形成，希望培育一条流畅的价格传导路径，为今后从数量型工具向价格型工具转型做准备。

        基石已经奠定，东风渐渐刮来，中国银行战略发展部副总经理宗良认为利率市场化的步骤是：大额同业存单利率放开→大额可转让定期存单（NCDs）利率市场化→大额存单（CDs）面额缩小→存款利率上限提高、存款保险制度逐步推行→中长期存款利率上限完全取消→短期存款利率上限完全取消，信贷市场利率市场化完成。

        而这一步骤指日可待，央行强调“近期有序推进建立市场利率定价自律机制、开展贷款基础利率报价、推进同业存单发行与交易工作”。

        除此之外，汪涛认为，在金融业改革方面，若十八届三中全会后出台一些鼓励银行加快核销坏账、加速股权融资的措施，对市场而言会更正面。

        至于金融市场的准入，市场希望进一步推进民营银行的放开，但监管机构迟迟未有表态，市场预期会后进一步细则有望推出。

        而牵扯甚广的汇率改革，央行依旧是强调“稳步推进人民币资本项目可兑换”。而上海自贸区被寄予了成为金融改革的试验田的厚望，但相关细则却迟迟未见落地。全国人大财经委副主任委员吴晓灵就曾提示风险，一旦试验是否会造就一个资金洼地，进而产生套利行为，扰乱整个金融市场。

        而11月5日下午，上海市委书记韩正在中国(上海)自由贸易试验区管理委员会办公中心，接受多家媒体的集体采访时表示，这次自贸试验区金融改革创新包括四个方面：人民币资本项目可兑换、利率市场化、跨境贸易结算、外汇管理制度创新。下一步，金融改革创新的细则研究透了就会出台。

        中性偏紧的基调

        金融改革悬而未决，货币政策“中性”的概念已板上钉钉，强调“不放松也不收紧银根”。

        但可能“中性”的天平却要更偏紧。由于对增长和通胀的担忧加深，报告中重新出现了“加强流动性总闸门的调节作用”的语句，在罗列货币政策工具时，央行还增加了“短期流动性调节”的语句，意味着央行的货币政策调控会更加灵活而频繁。

        而这种长短结合的流动性调控，意味着“钱荒”再现的可能性大为下降。

        “央行会根据流动性形势变化，灵活调整流动性操作的方向和力度，通过逆回购、常备借贷便利等工具，有效应对了多种因素引起的短期资金波动，并把冻结长期流动性和提供短期流动性两种操作结合起来。”光大证券证券分析师徐高认为，这样就避免了钱荒风险事件的重现。


        值得注意的是，央行首次提到“常备借贷便利(SLF)”，并且公布了今年1-9月开展此项工具的操作情况。至此，央行货币政策工具增至5个，包括公开市场业务、存款准备金、中央银行贷款、利率政策和常备借贷便利。

        这几项工具央行运用自如，海通证券宏观首席分析师姜超分析说，央行强调要放短锁长操作，且在外汇流入背景下减少了常备借贷便利，未来货币政策或仍中性偏紧。9月末，常备借贷便利余额3860 亿元，比6月末下降300 亿元。“9月经济通胀、货币信贷均超预期，外汇流入加快，央行对冲压力加大，央票续作、减少常备借贷便利等操作意味着货币政策转紧。”徐高分析说。